Как Уоррен Баффет оценивает бизнес

Если вы не читали писем Уоррена Баффета его акционерам в Berkshire Hathaway, вы пропустили некоторые из лучших уроков, которые когда-либо давали инвесторам.

Как Уоррен Баффет оценивает бизнес

Вот выдержка из его письма акционера 2000 года:

Оставляя в стороне налоговые факторы, формула, которую мы используем для оценки акций и предприятий, идентична. Действительно, формула оценки  всех  активов, которые приобретаются для финансовой выгоды, не изменилась, поскольку она была впервые изложена очень умным человеком примерно в 600 г. до н.э. (хотя он не был достаточно умен, чтобы знать, что это было 600 г. до н.э.).

 

Оракул был Эзопом, и его стойкая, хотя и несколько неполная, инвестиционная идея заключалась в том, что «птица в руке стоит двух в кустах». Чтобы конкретизировать этот принцип, вы должны ответить только на три вопроса. Насколько вы уверены, что в кустах действительно есть птицы? Когда они появятся и сколько их будет? Какова безрисковая процентная ставка (которую мы считаем доходностью долгосрочных облигаций США)? Если вы сможете ответить на эти три вопроса, вы узнаете максимальное значение куста — и максимальное количество птиц, которым вы сейчас обладаете, которое должно быть предложено для него. И, конечно же, не думайте буквально о птицах. Думай о долларах.

 

Аксиома инвестирования Эзопа, расширившаяся и преобразованная в доллары, является неизменной. Это относится к расходам на фермы, лицензионные платежи, облигации, акции, лотерейные билеты и производственные цеха. И ни появление парового двигателя, ни использование электричества, ни создание автомобиля не изменили формулу ни на йоту. Просто введите правильные цифры, и вы сможете оценить привлекательность всех возможных способов использования капитала во всей вселенной.

 

Общие критерии, такие как дивидендная доходность, отношение цены к прибыли или балансовой стоимости, и даже темпы роста не имеют  ничего  общего с оценкой, за исключением той степени, в которой они дают представление о сумме и сроках денежных потоков в бизнес и из бизнеса. Действительно, рост может разрушить стоимость, если он требует денежных затрат в первые годы проекта или предприятия, которые превышают дисконтированную стоимость денежных средств, которые эти активы будут генерировать в последующие годы.

 

Комментаторы рынка и управляющие инвестициями, которые с легкостью называют стили «роста» и «стоимости», демонстрируют свое невежество, а не свою изощренность. Рост — это просто компонент — обычно плюс, иногда минус — в уравнении стоимости.

 

Увы, хотя предложение Эзопа и третья переменная, то есть процентные ставки, просты, включение чисел для двух других переменных является сложной задачей. Использование точных чисел на самом деле глупо, работа с широким спектром возможностей — лучший подход.

 

Как правило, диапазон должен быть настолько широким, что невозможно сделать единственный вывод. Тем не менее, иногда даже очень консервативные оценки будущего появления птиц показывают, что указанная цена поразительно низкая по отношению к стоимости. (Давайте назовем это явление IBT — Неэффективная теория Буша.) Безусловно, инвестору необходимо некоторое общее понимание экономики бизнеса, а также способность самостоятельно мыслить, чтобы прийти к обоснованному положительному заключению. Но инвестору не нужно ни блеска, ни ослепительного понимания.

 

С другой стороны, во многих случаях  самые  выдающиеся инвесторы не могут прийти к убеждению относительно появления птиц, даже когда используется очень широкий диапазон оценок. Подобная неопределенность часто возникает, когда рассматриваются новые предприятия и быстро меняющиеся отрасли. В таких случаях  любое  капитальное вложение должно быть помечено как спекулятивное.

 

Теперь спекуляция, в которой основное внимание уделяется не тому, что будет производить актив, а тому, сколько будет платить за него следующий, не является ни незаконной, ни аморальной, ни неамериканской. Но это не игра, в которую мы с Чарли хотим играть. Мы ничего не приносим на вечеринку, так почему мы должны ожидать что-то взять домой?

 

Граница, разделяющая инвестиции и спекуляции, которая никогда не бывает яркой и ясной, становится еще более размытой, когда большинство участников рынка в последнее время наслаждаются триумфами. Ничто не успокаивает рациональность, как большие дозы легких денег. После такого опрометчивого опыта обычно здравомыслящие люди начинают ходить с поведением Золушки на балу.

 

Они знают, что чрезмерное празднование — то есть продолжение спекуляций в компаниях, которые имеют гигантские оценки относительно денежных средств, которые они могут получить в будущем — в конечном итоге приведет к появлению тыкв и мышей. Но они, тем не менее, не хотят пропустить ни минуты из того, что является одной чертовой вечеринкой. Поэтому все легкомысленные участники планируют уйти всего за несколько секунд до полуночи. Однако есть проблема: они танцуют в комнате, где у часов нет стрелок.

 

В прошлом году мы прокомментировали изобилие — и, да, оно было иррациональным — оно преобладало, отметив, что ожидания инвесторов выросли до нескольких кратных вероятных доходов. Одно из доказательств пришло из опроса инвесторов, проведенного в декабре 1999 года Пейном Уэббер-Гэллапом, в ходе которого участников спросили их мнение о годовой прибыли, которую инвесторы могут ожидать получить в течение десятилетия вперед. Их ответы в среднем составили 19%. Это, безусловно, было иррациональным ожиданием: для американского бизнеса в целом не могло быть достаточно птиц в 2009 году, чтобы обеспечить такой возврат.

 

Еще более иррациональными были огромные оценки, которые участники рынка тогда ставили на предприятия, которые почти наверняка оказались бы скромными или не имели никакой ценности. Тем не менее, инвесторы, загипнотизированные ростом цен на акции и игнорируя все остальное, накапливались в этих предприятиях. Казалось, что какой-то вирус, широко распространяющийся среди профессионалов в области инвестиций и любителей, вызывает галлюцинации, в которых стоимость акций в определенных секторах отделяется от ценностей компаний, лежащих в их основе.

 

Эта сюрреалистическая сцена сопровождалась громкими разговорами о «создании стоимости». Мы с готовностью признаем, что за последнее десятилетие новые или молодые компании создали огромное количество истинной ценности, и что это еще не все. Но ценность разрушается, а не создается любым бизнесом, который теряет деньги в течение своей жизни, независимо от того, насколько высокой может быть его промежуточная оценка.

 

В этих случаях на самом деле происходит передача богатства, часто в массовом масштабе. Путем бесстыдного мерчендайзинга кустов без птиц промоутеры в последние годы переместили миллиарды долларов из карманов публики в свои собственные кошельки (и в кошельки своих друзей и единомышленников). Дело в том, что рынок с пузырьками позволил создать компании с пузырьками, компании, которые были созданы для того, чтобы зарабатывать деньги  на  инвесторах, а не для них. Слишком часто первоочередной целью промоутеров компании было IPO, а не прибыль. По сути, «бизнес-моделью» для этих компаний было старомодное цепное письмо, для которого многие инвестиционно-нуждающиеся инвестиционные банкиры действовали как активные почтальоны.

 

Но булавка ждет каждого пузыря. И когда они в конце концов встретятся, новая волна инвесторов усвоит некоторые очень старые уроки: во-первых, многие на Уолл-стрит — в сообществе, в котором не ценится контроль качества, будут продавать инвесторам все, что они купят. Во-вторых, спекуляция наиболее опасна, когда выглядит проще всего.

 

В Беркшире мы не пытаемся  выбрать тех немногих победителей, которые появятся из океана недоказанных предприятий. Мы не достаточно умны, чтобы сделать это, и мы это знаем. Вместо этого мы пытаемся применить уравнение Эзопа сделанное 2600 лет к возможностям, в которых у нас есть достаточная уверенность относительно того, сколько птиц находится в кустах и ​​когда они появятся (формулировка, которую мои внуки, вероятно, обновят на «Девочка в кабриолете стоит пять в телефонной книге».

 

Очевидно, что мы никогда не сможем точно предсказать время поступления и вывода денежных средств из бизнеса или их точную сумму. Поэтому мы стараемся сохранять наши оценки консервативными и ориентироваться на отрасли, где неожиданности для бизнеса вряд ли нанесут ущерб владельцам. Несмотря на это, мы совершаем много ошибок: я помню, я тот человек, который думал, что он понимает будущую экономику торговли марками, текстилем, обувью и универмагами второго уровня.

 

В последнее время самые многообещающие «кусты» — это договорные сделки для всего бизнеса, и это нас радует. Однако вы должны четко понимать, что эти приобретения в лучшем случае обеспечат нам только разумную прибыль. Действительно сочные результаты договорных сделок можно ожидать только тогда, когда рынки капитала серьезно ограничены, а весь деловой мир пессимистичен. Мы на 180 градусов с этой точки.

Не пропустите новые материалы​
Интересны инвестиции?
Тогда смотри видео на тему инвестиций на моем YouTube канале
Share on vk
Share on facebook
Share on whatsapp
Share on telegram
Share on twitter
Share on odnoklassniki