Как Чарли Мангер уговорил Уоррена Баффета отказывать инвестировать в сигаретные окурки

В письме акционерам 2014 года Баффет объясняет как Чарли Мангер убедил его отказаться от привычки инвестировать в сигаретные компании. Это необходимо прочитать всем инвесторам.

 

Вот выдержка из этого письма акционера:

Моя стратегия сигаретных окурков работала очень хорошо, пока я управлял небольшими суммами. Действительно, многие десятки бесплатных затяжек, которые я получил в 1950-х годах, сделали это десятилетие лучшим в моей жизни как для относительной, так и для абсолютной эффективности инвестиций.

 

Однако даже тогда я сделал несколько исключений для сигаретных окурков, самым важным из которых является GEICO. Благодаря разговору 1951 года, который состоялся у меня с Лоримером Дэвидсоном, замечательным человеком, который впоследствии стал генеральным директором компании, я узнал, что GEICO — это потрясающий бизнес, и быстро вложил в его акции 65% моего чистого дохода в размере 9 800 долларов. Однако большую часть моих успехов в те первые годы я получил от инвестиций в посредственные компании, которые торговались по выгодным ценам. Бен Грэм научил меня этой технике, и она сработала.

 

Но главная слабость в этом подходе постепенно стала очевидной: инвестирование в окурки было масштабируемым только до определенной степени. С большими суммами это никогда не сработает.

 

Кроме того, хотя маржинальные предприятия, приобретаемые по низким ценам, могут быть привлекательными в качестве краткосрочных инвестиций, они являются неправильной основой для построения крупного и устойчивого предприятия. Выбор партнера по браку явно требует более жестких критериев, чем свидания.

 

Чарли Мангеру потребовалось заставить избавиться от моих привычек, связанных с окурками, и наметить курс на создание бизнеса, который мог бы сочетать огромные размеры с удовлетворительной прибылью. Чарли вырос в нескольких сотнях футов от того места, где я сейчас живу, и в юности работал, как и я, в продуктовом магазине моего дедушки. Тем не менее, это было в 1959 году, прежде чем я встретил Чарли, задолго до того, как он покинул Омаху, чтобы сделать Лос-Анджелес своим домом. Мне было тогда 28, а ему 35. Врач из Омахи, который представил нас, предсказал, что мы справимся — и мы сделали.

 

Если вы посещали наши ежегодные встречи, вы знаете, что у Чарли широкий кругозор, потрясающая память и некоторые твердые мнения. Я сам не совсем хулиган, и мы иногда не соглашаемся. Однако за 56 лет у нас никогда не было спора. Когда мы не согласны, Чарли обычно заканчивает разговор словами: «Уоррен, подумай, и ты согласишься со мной, потому что ты умный, а я прав».

 

Что большинство из вас не знает о Чарли, так это то, что архитектура — это его страсть. Хотя он начал свою карьеру в качестве практикующего юриста (со своим счетом в 15 долларов в час), Чарли заработал свои первые реальные деньги в свои 30 лет, спроектировав и построив пять квартирных проектов недалеко от Лос-Анджелеса. Одновременно он спроектировал дом, в котором он живет сегодня — около 55 лет спустя. В последние годы Чарли спроектировал большие комплексы общежития в Стэнфорде и Мичиганском университете, и сегодня, в возрасте 91 года, работает над другим крупным проектом.

 

С моей точки зрения, однако, самым важным архитектурным подвигом Чарли был дизайн сегодняшнего Беркшира. План, который он дал мне, был прост: забудьте о том, что вы знаете о покупке честного бизнеса по замечательным ценам, вместо этого покупайте замечательные предприятия по справедливым ценам.

 

Изменить мое поведение — непростая задача (спросите мою семью). Я пользовался разумным успехом без участия Чарли, так почему я должен слушать адвоката, который никогда не проводил ни дня в бизнес-школе (когда — хм — я посещал три). Но Чарли никогда не уставал повторять свои принципы о бизнесе и инвестирования для меня, и его логика была неопровержимой. Следовательно, Беркшир был построен по проекту Чарли. Моя роль заключалась в том, чтобы выполнять функции генерального подрядчика, а генеральные директора дочерних компаний Berkshire выполняли реальную работу в качестве субподрядчиков.

 

1972 год стал поворотным моментом для Беркшира. У нас была возможность купить See’s Candies для Blue Chip Stamps, компанию, в которой Чарли, я и Беркшир имели крупные пакеты акций, и которая позже была объединена с Беркшир. See’s был легендарным производителем и продавцом конфет в коробках на Западном побережье, который ежегодно зарабатывал около 4 миллионов долларов до вычета налогов, используя только 8 миллионов долларов чистых материальных активов. Более того, у компании был огромный актив, который не фигурировал в ее балансе: широкое и долговременное конкурентное преимущество, которое давало ей значительную возможность ценообразования. Эта сила была практически уверенной, чтобы дать значительный прирост See’s с течением времени. А еще лучше, что они будут реализованы с незначительными объемами дополнительных инвестиций. Другими словами, Семья, контролирующая See’s, хотела 30 миллионов долларов за бизнеса, и Чарли справедливо сказал, что это того стоило. Но я не хотел платить больше, чем 25 миллионов долларов, и не был таким восторженным даже при такой цифре. (Цена, которая была в три раза выше чистых материальных активов, заставила меня глотать.) Моя неверная осторожность могла сорвать потрясающую покупку. Но, к счастью, продавцы решили принять нашу ставку в 25 миллионов долларов.

 

На сегодняшний день See’s заработал 1,9 миллиарда долларов до вычета налогов, а его рост потребовал дополнительных инвестиций всего в 40 миллионов долларов. Таким образом, компания See’s смогла распределить огромные суммы, которые помогли Berkshire купить другие предприятия, которые, в свою очередь, сами принесли большую распределяемую прибыль. (Представьте себе разведение кроликов.) Кроме того, благодаря просмотру See’s в действии я получил бизнес-образование о значении мощных брендов, которое открыло мне глаза на многие другие прибыльные инвестиции.

 

Даже с планом Чарли, я сделал много ошибок. Самым ужасным был Dexter Shoes. Когда мы приобрели компанию в 1993 году, она имела потрясающую репутацию и ни в коей мере не выглядела как окурок. Однако его конкурентные преимущества скоро испарились из-за иностранной конкуренции. И я просто не ожидал этого.

 

Следовательно, Berkshire заплатил 433 миллиона долларов за Декстер, и довольно быстро его стоимость упала до нуля. Учет GAAP, однако, не приблизился к записи величины моей ошибки. Дело в том, что я передал акции Berkshire продавцам Dexter, а не наличными, и акции, которые я использовал для покупки, сейчас стоят около 5,7 миллиардов долларов. Как финансовая катастрофа, эта заслуживает места в Книге рекордов Гиннеса.

 

Некоторые из моих последующих ошибок также были связаны с использованием акций Berkshire для покупки предприятий, чьи доходы должны были просто хромать. Ошибки такого рода смертельны. Торговля акциями замечательного бизнеса, которым, несомненно, является Беркшир, ради владения средним бизнесом непоправимо разрушает стоимость.

 

Мы также пострадали в финансовом отношении, когда эта ошибка была допущена компаниями, чьи акции принадлежали Беркширу (ошибки иногда возникали, когда я работал директором). Слишком часто генеральные директора кажутся слепыми к элементарной реальности: внутренняя стоимость акций, которые вы даете в приобретении, не должна превышать внутреннюю стоимость бизнеса, который вы получаете.

 

Я еще не видел, чтобы инвестиционный банкир оценил эту крайне важную математику, когда он представляет сделку с акциями для совета директоров потенциального покупателя. Вместо этого основное внимание банкира будет уделяться описанию «обычных» премий к рыночной цене, которые в настоящее время уплачиваются за приобретения, абсолютно безобидного способа оценки привлекательности приобретения или того, увеличит ли сделка прибыль заемщика в расчете на одного покупателя. Стремясь достичь желаемого количества на акцию, генеральный директор и его «помощники» часто вызывают в воображении причудливую «синергию». 9Как директор 19 компаний за эти годы, я никогда не слышал упоминаний о «диссинергии», хотя я был свидетелем многих из этих сделок, когда сделки были закрыты.) После смерти приобретений, в котором реальность честна по сравнению с первоначальными прогнозами, редко встречаются в американских залах заседаний. Вместо этого они должны быть стандартной практикой.

 

Я могу пообещать вам, что вскоре после того, как я уйду, генеральный директор и совет директоров Berkshire тщательно проведут расчеты внутренней стоимости, прежде чем выпускать акции в каких-либо приобретениях. Вы не можете разбогатеть, продав стодолларовую купюру за восемь десятков (даже если ваш советник передал вам дорогостоящее «честное» мнение, подтверждающее этот обмен).

 

В целом, приобретения Berkshire сработали хорошо — и очень хорошо в случае нескольких крупных. То же самое относится и к нашим вложениям в рыночные ценные бумаги. Последние всегда оцениваются в нашем балансе по рыночным ценам, поэтому любые прибыли, в том числе нереализованные, немедленно отражаются в нашем чистом капитале. Но предприятия, которые мы покупаем напрямую, никогда не переоцениваются в нашем балансе, даже если мы можем продать их на много миллиардов долларов больше, чем их балансовая стоимость. Неучтенный прирост стоимости дочерних компаний Berkshire стал огромным, и в последнее десятилетие они росли особенно быстрыми темпами.

Не пропустите новые материалы​
Интересны инвестиции?
Тогда смотри видео на тему инвестиций на моем YouTube канале
Share on vk
Share on facebook
Share on whatsapp
Share on telegram
Share on twitter
Share on odnoklassniki